申銀萬國10月21日發布祁連山(335元/噸，0%)研究報告，報告摘要如下：
2014年1-3 季度實現業績6.35 億元符合預期，同比增長73.97%，其中Q3 單季同比增長44.34%，折合EPS0.49 元。公司2013 年前三季度實現營業收入48.29 億元，同比增長13%。
實現歸屬母公司凈利潤6.35 億元，同比增長73.97%，折合EPS0.82 元，符合前瞻預期EPS0.8元。3 季度公司實現營業收入20.39 億元，同比增長2.87%，實現歸屬母公司凈利潤3.69億元，同比增長144%，折合EPS0.49 元。3 季度公司主營毛利率為34.66%，為近兩年最高點，同比上升2.41%，環比上升5.45%。由于公司內部控制優化，期間費用率僅14.03%，環比下降2.74%,同比基本持平，處于歷史較低水平。
成本端持續改善，資產價值損失大幅減少，推動噸凈利提升。3 季度以來，區域水泥需求保持高增長。7-8 月甘肅水泥月度產量增速平均分別為17.4%、15.7%，同期全國平均增速為3.6、4.6%，遠高于全國平均水平。我們預計公司三季度水泥熟料綜合銷量675 萬噸，銷量較去年同期增長45 萬噸。煤炭價格持續下滑疊加銷量規模效應使水泥成本降低，3 季度公司水泥噸成本約為178 元/噸，與去年同期相比降低12 元/噸.此外，三季度公司資產價值損失僅633 萬元，較去年同期大幅減少1.089 億元。成本端持續改善和資產減值損失大幅減少兩者有效推動公司水泥噸盈利水平，水泥噸凈利約為55 元/噸，同比上升15 元/噸。
公司產能有效釋放，水泥邊際供需改善。公司新投產成縣祁連山水泥二期，未來玉門、古浪祁連山二期、武山、紅古等生產線將陸續釋放產能，預計新增產能在500 萬噸左右。公司在年初引進西藏開發投資集團有限公司作為西藏公司的戰略投資者，進一步加快項目實施進度，建成投產后將受益西藏地區水泥高盈利水平。從需求來看，1-8 月份甘青地區水泥產量累計增速14.1%和8.5%，高于全國3.5%的水平。甘肅市場除祁連山外，在建產能共計6 條，合計新增產能1061 萬噸。其中14 年下半年臨夏海螺(285.42元/噸，0%)、蘭州甘草、蘭州紅獅(292.14元/噸，0%)三條生產線預計投產，產能總計561 萬噸，預計下半年新增產能基本可以消化。此外玉門祁連山明年釋放產能，天水天祥和天祝神鷹在建項目因資金影響，目前處于停建狀態，如果未來全部建成，新增水泥產能在500 萬噸。
盈利預測與估值。甘肅地區處于“絲綢之路”經濟帶，隨著國家相關利好政策出臺，長期來看水泥需求空間較大，消化完區域新增產能后供需格局有望持續改善。受煤炭價格持續下滑影響，公司成本端價格持續改善，我們維持14-16 年EPS 至0.87/1.02/1.21 元，維持“增持”評級。
