我們并不對需求總量過分樂觀，但也絕不悲觀。無論是“綠水青山”、“理直氣壯做大做強國企”還是“降赤字”都體現近年政府對自身資產負債表的修復訴求(做大資產、降低負債)；“新舊動能轉換”工作的迫切性疊加當前宏觀外部環境，發揮傳統動能的造血作用可以說是一種手段。值得重點關注的是確定性的行業格局好轉，如結構升級、去產能等大背景。當前時點，貿易摩擦硝煙再起，外部不確定性持續增多。
近期如我們所預計，主流水泥企業中報均不同程度的超出了市場預期；而展望后續基本面，我們發現到了7月中旬，全國水泥、熟料庫存仍然處于同期最低水平，且部分區域庫存仍小幅回落，無疑使我們對后續價格具備更強的信心。我們認為今年庫存到現在仍然維持絕對低位的核心原因如下：
其一、2018年同期錯峰生產政策更嚴。對比2017年的同期的錯峰生產規劃，我們認為2018年的錯峰生產政策對供給端的收縮力度進一步加強，錯峰生產的規劃也更加細化、有針對性。例如，山西省2018年非采暖季停窯60天，去年同期20天；江蘇省2018年高溫梅雨季停產30天，去年同期20天。各省在錯峰的時間安排上相對延長，邊際收縮力度更大；而后續華東、西南等地省市仍有錯峰生產計劃的可能。
其二、今年環保監管執行力度也進一步加強。我們看到今年華東地區出現了前所未有的、因為環保原因導致的大型生產基地停窯的情況出現，這進一步減少了同期實際的熟料供應。我們前期經過計算，僅蕪湖海螺在6月底的臨時停產和銅陵海螺的暫時性關停，就減少了區域內約100萬噸熟料的供應能力。
其三、“熟料資源化”不斷提速。今年以來我們看到全國各地進一步對原材料資源的管控力度不斷增強(長江沿線管制采砂、部分縣市禁止石灰石外運出售)、大型企業進一步增強粉磨消化能力(海螺、南方等旺季日出貨量達到甚至超過歷史高點)等事實都能看出。而很多小企業在這個過程中生產能力受到了極大影響。
而往后看，我們看到近期各地政府頻繁針對礦山、水泥產能出臺管理方案調整。我們看到浙江省《水泥工業2018-2022年發展規劃》已經出臺，《規劃》中提出到2022年前后全省建設5個熟料基地(南方3個、海螺紅獅各一個；并搭載綠色礦山)；山東省、江蘇省等地均積極進行產業結構調整，關閉、搬遷、整改區域內的水泥產線(例如徐州市要求中聯水泥等生產線下半年關停)。而長江沿線針對采礦、采砂等資源性行業的整改剛剛拉開序幕。體現了政府對原材料、熟料資源的重視和接下來幾年對這些資源進行統籌集中管理的大發展方向。而像山東淄博等建材大市其實早已未雨綢繆，提前開始進行行業改革。我們認為這將有效的從產業鏈條上游去壓縮水泥行業的整體有效產能，在“新常態”下行業進一步集中是大勢所趨，而大型水泥企業進一步獲取更多市場份額的確定性極強。
產能控制持續升級，我們認為當前較低的庫存將為旺季的水泥價格帶來更為明顯的支撐。
水泥：“淡季”或不淡，低庫存下價格有支撐！礦山整改推動“熟料資源化”趨勢加速，利好過剩產能化解！
傳統淡季逐漸到來，近兩周各地價格漲跌互現，但整體幅度有限，價格中樞維持平穩。我們認為今年“淡季”隨著水泥行業產能控制力度的不斷增強以及產業鏈條的加速收縮，有望出現“淡季”不淡的情況，價格中樞有望維持高位運行；甚至部分地區(如蘇北、山東、江西等地)在6月份仍有漲價動力和彈性。我們認為，主流企業中報的超預期、強勢的微觀數據將有力支撐龍頭企業的股價表現。
我們認為平抑周期下周期品配置邏輯在悄然變化，而水泥行業是經濟“新常態”下配置價值非常高的周期品。
其一、新常態下的需求周期平抑是大趨勢：當前經濟狀態下，舊動能仍然承載著較強的為新動能造血的功能，我們認為政府是更多希望看到新動能在經濟中的占比越來越多，而不是舊動能出現斷崖式下滑。近期政府的重要工作會議上明確指出，供給側改革將仍然貫穿整個新舊動能轉換的過程，我們認為政府是希望經濟總量緩步回落的同時，同步加速供給的收縮，這也是當前政府工作的大方向。而基于當前的政府各項表述和核心的訴求，我們認為近年大部分工業品的價格還是會延續在較高盈利中樞下的震蕩，不同的周期品振幅是不同的，但總體需求周期平抑是大趨勢。因而對周期品的配置邏輯也在逐漸轉變。
其二、平抑的周期下水泥的行業定價權最強、穩定性較高，價值屬性邏輯最能講通：歷史上看大家選擇周期品一般都是覺得鋼鐵是優于水泥的，因為鋼鐵整個周期性更強，整個產業鏈條上杠桿較多，更容易從周期波動彈性中獲益。但是我們覺得現在隨著需求周期的波動變窄，而供給周期的擾動減少，我們在這個時點對周期品的配置邏輯和歷史上看有明顯區別，現在新常態下盈利波動整體波動越窄的行業，龍頭企業相比于行業總體平均成本有明顯優勢的行業，而且未來資產負債率比較低，分紅率有提升能力的龍頭。是可以講類價值化的邏輯的，水泥從各個條件上來看比較符合這個標準。水泥是彈性、區域型產能，整個產業鏈條在國內、是本土化定價產品且產業鏈條上庫存少，基本沒有杠桿，受到預期的影響相對較小；大型水泥企業由于有自有礦山的原因，具有很強的上游屬性，在目前的“供給側改革”大背景下水泥龍頭對于整體市場的定價權是非常強的。
其三、“熟料資源化”將在2018年繼續對行業產生邊際影響，加速企業出清和龍頭的產業鏈條延伸。2018年隨著政府訴求更加重視“綠水青山”，我國石灰石礦山的格局將從過去“規模小、散亂差”向“集中化、規?；⒄幓笨繑n，采礦權的收縮與礦山的正規化將導致大量中小無證礦山的退出，大幅提高原材料石灰石礦石的邊際成本。原材料的成本上升將促使行業分化，需要外購石灰石的水泥小企業由于競爭力加速衰弱逐步退出市場。相比之下，像海螺等一些水泥大企業由于擁有大量的石灰石礦山儲備，基本不會受影響，反而能夠獲得更多的水泥和熟料市場份額，另外通過自有礦山為一些附近小的混凝土攪拌站提供骨料等獲得更多具有“資源屬性”的利潤。水泥龍頭布局混凝土、向拉法基“主要銷售商混”的經營模式逐漸過渡，我們認為通過產業鏈條的不斷延伸，水泥龍頭企業甚至具備“二次成長”的邏輯。
簡而言之，短期看，市場對需求的預期過于悲觀(對PE有壓制)，這其實是當前水泥行業估值上的安全邊際，而水泥和別的周期品在定價上存在較大差異(盈利取決于集中度而非產能利用率，這是明顯的預期差)，加之微觀價格數據等的不斷驗證有較好的預期修復作用。
中期維度來看行業格局的加速向好市場認知仍有不足，龍頭加速集中的趨勢、產業鏈條的延伸、行業向價值屬性的轉變其實是大勢所趨的(這個后續可以再慢慢驗證)。
