天山股份收入下滑源于疆內區域需求低迷量價齊跌，華東盈利雖好但是反哺作用有限。公司上半年營收同降15.9%，主要源于疆內需求低迷之下量價齊跌。
量上看，新疆前6月水泥產量同降7%，增速與去年同期相比大幅下降32個百分點。價上看，新疆水泥均價同比下降46元至320元/噸。華東地區上半年盈利處于高位，貢獻收入占比也由13H的23%提升至14H的31%，但是整體來看反哺左右也有限，更何況華東需求年內也出現明顯下跌。
費率提升進一步制約業績表現。上半年期間費率提升2.84個百分點至16.45%，主要是因為財務費率提升2.07個百分點(部分項目于去年下半年完工，借款停止資本化)，銷售和管理費率分別提升0.42和0.35個百分點。整體來看，量價齊跌疊加費率制約之下，公司上半年歸屬凈利潤大降124%，折EPS-0.02元。
Q2虧損明顯，可見需求之弱，或已見底。Q2營收同降21.4%且出現大幅虧損，反映出區域需求之低迷(Q2虧損是04年之后首次出現)，最終歸屬凈利潤同降50%，與13Q2、14Q1相比分別下降53、66個百分點。
疆內反轉需等待，華東彈性漸弱。1、目前新疆地區水泥產能利用率僅50%左右，過剩十分明顯，而當前絲綢之路經濟帶等一系列利好預期尚未兌現之前，我們判斷區域供需改善仍需時日，14年仍為消化過剩，15年或是改善元年。2、華東地區受地產制約和目前盈利基數較高影響，量價彈性漸失，因此中長期來看對公司的進一步貢獻有限。
短期區域主題為主，量價齊升需觀望政策落實。14年來看，我們認為公司的投資機會依舊是區域主題為主，因此將密切關注新信號的釋放；量價齊升的配合或需等待至15年。預計14、15年EPS分別為0.21和0.41元，對應PE為30、15倍，謹慎推薦。
