事件描述
近日我們調研了華新水泥，與公司高管就區域市場和公司經營進行了交流，主要結論如下。
事件評論
第一，湖北市場拐點提前已現
湖北省是華新水泥最重要的市場，公司超過一半的收入來自該市場。
湖北市場供給出現拐點：2009年湖北區域新增水泥生產線17條，對應水泥產能約2400萬噸，是除四川省外第二大水泥投放最多的省份，區域水泥產能集中釋放導致今年以來行業利潤率大幅下降，今年前三個季度湖北地區全行業虧損，銷售利潤率僅次于貴州和重慶，排在全國倒數第三位。
但是我們也看到，今年以來，湖北地區水泥固定資產投資同比大幅下降，前10個月累計同增-36%，是今年水泥投資降幅最大的省份，也是全國最早出現大幅下滑的地區。新投產生產線6條，對應產能約1100萬噸，主要在3季度前都已經投產；截至到目前，已經沒有新開工產能，這意味著明年湖北地區沒有新增產能，隨著之前新投產能消化完，湖北市場供給拐點比其他地區更早的來臨！
未來三年將是建設高峰期：今年以來，湖北地區固定資產投資增速維持高位，僅次于天津、海南、黑龍江、甘肅和寧夏，12萬億投資政策的推動、《湖北長江經濟帶開放開發總體規劃(2009-2020)》的出臺、武漢1+8城市圈建設的持續進行預計至少在未來3年內將維持湖北地區水泥需求的較高增長。
公司布局合理，今明年重點整合湖北市場：將湖北省分為東、中、西部三個地區，從產能分布來看，鄂東南地區（黃石、黃崗、武漢）和鄂西的宜昌地區較為密集，這些地區也是湖北省內需求最旺盛的地區；鄂東南主要是華新、亞東和葛洲壩，水泥產能超過2000萬噸，宜昌地區主要是華新和葛洲壩，水泥產能約900萬噸。今年的新投產生產線也多集中于鄂東，如：雷山、亞東都在此有新線投產。我們認為隨著新增產能消化完、中小企業整合淘汰，該區域大企業有望實現協同效應。
截至09年底，公司在湖北省水泥產能約為2300萬噸，針對地區產能分布情況，公司09、10年在湖北市場新建線非常少（09年在襄樊、宜昌新建了兩條線，有效避開了過于鄂東南的競爭），希望通過收購來整合市場，以形成更好的區域控制力，在直接收購京蘭水泥失敗后，公司在今年行業低迷期做了大量努力，年末收購了房縣鉆石和京蘭三源兩家水泥企業，在市場整合上邁出了重要的一步。我們預期未來湖北市場的整合將加快步伐。
第二，云南是公司未來重點發展的區域
截至到10年3季度，公司在云南地區只有1條生產線貢獻盈利，09年公司在云南的市場占有率也僅有3.1%，但受益于于南地區較高的價格和公司的布局優勢，云南地區在08、09年均是公司的重要利潤來源，占比分別約為21.2%和26.1%。
供需形勢仍較好，明年市場將保持高位穩態：從供給的因素看，38號文件的出臺，云南新建線得到了有效控制，當地仍有相當部分的落后產能，約2400萬噸左右，由于執行力度問題，過去幾年淘汰速度較慢，但今年起淘汰力度已大大加強，今年約淘汰789萬噸，預計未來幾年也將維持較高的淘汰水平。
從需求方面看，云南省是和東盟接觸的橋頭堡，水泥需求主要來自于基礎設施建設投資，鐵路、公路、機場等，基礎設施建設對水泥產量增速的影響最大，未來幾年仍是區域基建大發展時期。同時由于云南高原特殊的地質條件，公路干線具有橋梁多、橋墩粗、隧道多且長等特點，因此，修建1公里公路平均消耗的水泥量是平原地區的3倍。基建對水泥的需求量在今后幾年內將保持持續增長的態勢，將有力地拉動水泥的需求和生產。
公司產能布局金邊銀角，盈利能維持高位：從云南地區的產能分布情況來看，主要企業是拉法基瑞安、昆鋼、紅河滇西和公司四家。截至09年末，公司僅有昭通一條線，水泥產能僅為160萬噸左右，卻已為公司帶來超過20%的利潤，主要是由于公司生產線遠離主要競爭點，需求受到周邊水電站建設的持續拉動，且處于兩省邊際地帶，能有效溝通兩省市場。今年公司又有3條線將投產，其中東川生產線已于10月投產，其余兩條將在年底投產，我們看到與昭通一樣，迪慶和景洪兩條生產線同樣是布局水力資源豐富的地區，有較強的輻射能力。隨著這三條線在明年實現有效供給，公司將擁有約443萬噸的水泥生產能力，明年云南地區所貢獻的利潤將更大。云南地區是公司未來重點發展的地區，在整合好湖北市場后，將重點整合云南市場。
第三，混凝土產業和垃圾處理將形成未來新的業績增長點
混凝土業務是公司積極培育的產業之一，也是實現水泥產業縱向拓展的方向之一，近幾年公司陸續加大混凝土投資力度，截至2009年底已實現420萬方的產能。根據公司規劃2010-2013年公司將新增3050萬方產能，根據目前銷售價格，若產能按時建成并完成50%的產能銷售計劃，有望每年貢獻40億元以上的收入。
2007年華新水泥正式設立環保事業管理部，并明確環保業務為華新四大產業支柱之一。事業部主要包括可替代原燃料和礦物原料兩大類業務。
可替代原燃料(AFR)：核心技術是自豪瑞公司引進的協同處置（co-processing），即在水泥生產過程中，從廢物中回收資源并部分代替傳統燃料和原料。并由此衍生出涵蓋市政垃圾、市政污泥、危險廢物、一般廢物等全面系統的廢物管理服務。
礦物原料（MIC，Mineralcomponents）：根據公司的水泥基地建設布局，同步開發當地混合材資源，與國內五大電力集團華能、大唐、華電、國電和中電投旗下的電力企業建立了穩定的戰略合作關系，以直供模式，實現粉煤灰、礦渣等MIC資源跨區域整合。與武漢鋼鐵（集團）公司、鄂城鋼鐵有限公司、湖北宜化集團有限責任公司等國內知名企業合作，將合作方產生的工業廢渣進行綜合利用，探索和諧共贏的合作模式。旗下工廠還可利用化工廠副產品磷渣生產改性磷石膏增強球，經加工后可完全替代天然石膏，每年可消耗磷石膏渣60萬噸，緩解了當地政府環保壓力；加工后產品可供應鄰近水泥基地使用，降低工廠的采購成本。
目前，武穴水泥窯協同處理環保預處理工程的擴建工程即將完成，可形成處置垃圾能力10萬噸/年，成為國內首個采用第三代技術的預處理市政垃圾工廠。
雖然混凝土產業和垃圾處理業務還處在戰略布局期，但是我們認為水泥公司發展混凝土行業能更好的控制市場和提升盈利，是大勢所趨，同時垃圾處理未來發展空間巨大，而公司大股東Holcim在這兩塊業務上有著豐富的經驗，隨著布局結束、規模效應的顯現，預計在1-2年后將形成重要的業績增長點。
第四，我們上調公司盈利預測，上調為“推薦”評級
根據公司產能的投放進度和所在市場狀況，我們上調公司2010-2012年EPS分別為0.944、2.092、3.046（按照非公開增發后全年攤薄的股份），對應的PE分別為28.67、12.94、8.88；我們認為公司所在湖北區域在水泥行業中提前見底，公司未來業績下行風險很小；
由于公司的每股產量在行業內公司中最大，意味著公司業績對提價最為敏感，業績向上的彈性巨大；
目前公司處在底部拐點上，未來2年內價格將處在上行通道；
公司未來收購和業績都存在持續超預期可能，我們上調為“推薦”評級。
近日我們調研了華新水泥，與公司高管就區域市場和公司經營進行了交流，主要結論如下。
事件評論
第一，湖北市場拐點提前已現
湖北省是華新水泥最重要的市場，公司超過一半的收入來自該市場。
湖北市場供給出現拐點：2009年湖北區域新增水泥生產線17條，對應水泥產能約2400萬噸，是除四川省外第二大水泥投放最多的省份，區域水泥產能集中釋放導致今年以來行業利潤率大幅下降，今年前三個季度湖北地區全行業虧損，銷售利潤率僅次于貴州和重慶，排在全國倒數第三位。
但是我們也看到，今年以來，湖北地區水泥固定資產投資同比大幅下降，前10個月累計同增-36%，是今年水泥投資降幅最大的省份，也是全國最早出現大幅下滑的地區。新投產生產線6條，對應產能約1100萬噸，主要在3季度前都已經投產；截至到目前，已經沒有新開工產能，這意味著明年湖北地區沒有新增產能，隨著之前新投產能消化完，湖北市場供給拐點比其他地區更早的來臨！
未來三年將是建設高峰期：今年以來，湖北地區固定資產投資增速維持高位，僅次于天津、海南、黑龍江、甘肅和寧夏，12萬億投資政策的推動、《湖北長江經濟帶開放開發總體規劃(2009-2020)》的出臺、武漢1+8城市圈建設的持續進行預計至少在未來3年內將維持湖北地區水泥需求的較高增長。
公司布局合理，今明年重點整合湖北市場：將湖北省分為東、中、西部三個地區，從產能分布來看，鄂東南地區（黃石、黃崗、武漢）和鄂西的宜昌地區較為密集，這些地區也是湖北省內需求最旺盛的地區；鄂東南主要是華新、亞東和葛洲壩，水泥產能超過2000萬噸，宜昌地區主要是華新和葛洲壩，水泥產能約900萬噸。今年的新投產生產線也多集中于鄂東，如：雷山、亞東都在此有新線投產。我們認為隨著新增產能消化完、中小企業整合淘汰，該區域大企業有望實現協同效應。
截至09年底，公司在湖北省水泥產能約為2300萬噸，針對地區產能分布情況，公司09、10年在湖北市場新建線非常少（09年在襄樊、宜昌新建了兩條線，有效避開了過于鄂東南的競爭），希望通過收購來整合市場，以形成更好的區域控制力，在直接收購京蘭水泥失敗后，公司在今年行業低迷期做了大量努力，年末收購了房縣鉆石和京蘭三源兩家水泥企業，在市場整合上邁出了重要的一步。我們預期未來湖北市場的整合將加快步伐。
第二，云南是公司未來重點發展的區域
截至到10年3季度，公司在云南地區只有1條生產線貢獻盈利，09年公司在云南的市場占有率也僅有3.1%，但受益于于南地區較高的價格和公司的布局優勢，云南地區在08、09年均是公司的重要利潤來源，占比分別約為21.2%和26.1%。
供需形勢仍較好，明年市場將保持高位穩態：從供給的因素看，38號文件的出臺，云南新建線得到了有效控制，當地仍有相當部分的落后產能，約2400萬噸左右，由于執行力度問題，過去幾年淘汰速度較慢，但今年起淘汰力度已大大加強，今年約淘汰789萬噸，預計未來幾年也將維持較高的淘汰水平。
從需求方面看，云南省是和東盟接觸的橋頭堡，水泥需求主要來自于基礎設施建設投資，鐵路、公路、機場等，基礎設施建設對水泥產量增速的影響最大，未來幾年仍是區域基建大發展時期。同時由于云南高原特殊的地質條件，公路干線具有橋梁多、橋墩粗、隧道多且長等特點，因此，修建1公里公路平均消耗的水泥量是平原地區的3倍。基建對水泥的需求量在今后幾年內將保持持續增長的態勢，將有力地拉動水泥的需求和生產。
公司產能布局金邊銀角，盈利能維持高位：從云南地區的產能分布情況來看，主要企業是拉法基瑞安、昆鋼、紅河滇西和公司四家。截至09年末，公司僅有昭通一條線，水泥產能僅為160萬噸左右，卻已為公司帶來超過20%的利潤，主要是由于公司生產線遠離主要競爭點，需求受到周邊水電站建設的持續拉動，且處于兩省邊際地帶，能有效溝通兩省市場。今年公司又有3條線將投產，其中東川生產線已于10月投產，其余兩條將在年底投產，我們看到與昭通一樣，迪慶和景洪兩條生產線同樣是布局水力資源豐富的地區，有較強的輻射能力。隨著這三條線在明年實現有效供給，公司將擁有約443萬噸的水泥生產能力，明年云南地區所貢獻的利潤將更大。云南地區是公司未來重點發展的地區，在整合好湖北市場后，將重點整合云南市場。
第三，混凝土產業和垃圾處理將形成未來新的業績增長點
混凝土業務是公司積極培育的產業之一，也是實現水泥產業縱向拓展的方向之一，近幾年公司陸續加大混凝土投資力度，截至2009年底已實現420萬方的產能。根據公司規劃2010-2013年公司將新增3050萬方產能，根據目前銷售價格，若產能按時建成并完成50%的產能銷售計劃，有望每年貢獻40億元以上的收入。
2007年華新水泥正式設立環保事業管理部，并明確環保業務為華新四大產業支柱之一。事業部主要包括可替代原燃料和礦物原料兩大類業務。
可替代原燃料(AFR)：核心技術是自豪瑞公司引進的協同處置（co-processing），即在水泥生產過程中，從廢物中回收資源并部分代替傳統燃料和原料。并由此衍生出涵蓋市政垃圾、市政污泥、危險廢物、一般廢物等全面系統的廢物管理服務。
礦物原料（MIC，Mineralcomponents）：根據公司的水泥基地建設布局，同步開發當地混合材資源，與國內五大電力集團華能、大唐、華電、國電和中電投旗下的電力企業建立了穩定的戰略合作關系，以直供模式，實現粉煤灰、礦渣等MIC資源跨區域整合。與武漢鋼鐵（集團）公司、鄂城鋼鐵有限公司、湖北宜化集團有限責任公司等國內知名企業合作，將合作方產生的工業廢渣進行綜合利用，探索和諧共贏的合作模式。旗下工廠還可利用化工廠副產品磷渣生產改性磷石膏增強球，經加工后可完全替代天然石膏，每年可消耗磷石膏渣60萬噸，緩解了當地政府環保壓力；加工后產品可供應鄰近水泥基地使用，降低工廠的采購成本。
目前，武穴水泥窯協同處理環保預處理工程的擴建工程即將完成，可形成處置垃圾能力10萬噸/年，成為國內首個采用第三代技術的預處理市政垃圾工廠。
雖然混凝土產業和垃圾處理業務還處在戰略布局期，但是我們認為水泥公司發展混凝土行業能更好的控制市場和提升盈利，是大勢所趨，同時垃圾處理未來發展空間巨大，而公司大股東Holcim在這兩塊業務上有著豐富的經驗，隨著布局結束、規模效應的顯現，預計在1-2年后將形成重要的業績增長點。
第四，我們上調公司盈利預測，上調為“推薦”評級
根據公司產能的投放進度和所在市場狀況，我們上調公司2010-2012年EPS分別為0.944、2.092、3.046（按照非公開增發后全年攤薄的股份），對應的PE分別為28.67、12.94、8.88；我們認為公司所在湖北區域在水泥行業中提前見底，公司未來業績下行風險很小；
由于公司的每股產量在行業內公司中最大，意味著公司業績對提價最為敏感，業績向上的彈性巨大；
目前公司處在底部拐點上，未來2年內價格將處在上行通道；
公司未來收購和業績都存在持續超預期可能，我們上調為“推薦”評級。
