三一重工近期公布了《向特定對象發行股份購買資產暨關聯交易報告書（草案）》，擬通過向梁穩根等10名自然人發行股份購買其擁有的三一重機100%的股權，交易總金額為198000萬元，發行價格為16.80元/股，發行股份為11785.7142萬股。
交易一旦完成，公司的產品結構將更加豐富。公司未來的主業將涵蓋五大業務板塊。根據集團規劃，混凝土攪拌運輸車和汽車起重機業務將是后續注入的資產。作為本次交易的核心資產——三一重機在收購完成后，將成為公司的全資控股子公司。公司實際控制人梁穩根通過三一集團間接持有公司60.73%的股份；而發行完成后，梁穩根將直接增持公司6000.1071萬股（3.74%），間接持有公司56.27%的股份。
挖掘機主要應用于公路、水利、鐵路、礦山建設的土方作業，這四個行業的需求約占全部需求的70%，而挖掘機在工程建設中承擔了約60%-70%的土方工程。快速發展的國內挖掘機市場有望為三一重機帶來機遇。2005-2008年間，國內挖掘機銷量快速增長，CAGR達到44%。從長期來看，挖掘機的成長空間還來自于其對裝載機的替代作用。
公司發展速度要高于行業平均水平。三一重機憑借自身靈活的管理機制、強大的研發能力和快速的分銷渠道建設，市場占有率不斷提升。銷量由2005年的424臺增長到2008年1-9月的2405臺。2005年-2007年年均增長90.42%，2008年1-9月較2007年全年增長71.79%，遠高于行業銷量的平均增長率。國內挖掘機市場占有率由2005年1.51%上升到2008年1-9月的3.37%，已經成為國內挖掘機市場重要的競爭者之一。
本次《草案》較《預案》進一步提高了盈利預測補償安排。根據《非公開發行股份購買資產之利潤補償協議》，2008年-2011年實現凈利潤將需分別不低于1.456億元、3.8億元、4.5億元和5億元（對應EPS增厚0.09元、0.24元、0.28元、0.31元，按增發后新股本測算）；否則，梁穩根等將補償保證凈利潤與實際盈利的差額。而在《預案》中，其2009-2011年保證凈利潤均為3.8億元。我們認為，此次資產注入有望提振公司未來的業績，而大股東對保證凈利潤也十分有信心，其實質是看好國內挖掘機市場的發展前景。
不過，本次股權收購價格確定為19.8億元，對應于08年動態PE為13.6倍。即使考慮一定的溢價水平，相比目前整個工程機械行業08年動態PE約8.2倍的水平而言，此次收購仍不便宜。但若扣除三一重機今年的證券投資虧損，則其08年的動態PE為9.4倍。若以PB估值，在評估基準日（9月30日），三一重機的賬面凈資產46380.11萬元，對應PB為4.3倍，大大高于行業平均水平。
此次挖掘機資產注入早已列在公司發展規劃之中，也基本符合我們預期。我們維持公司08年、09年EPS分別為1.09元、1.41元的盈利預測。因此，我們維持公司“增持”的投資評級。
風險提示：工程機械行業景氣度風險；關鍵零部件依賴進口的風險；以及管理能力與市場開拓能力面臨的考驗。
交易一旦完成，公司的產品結構將更加豐富。公司未來的主業將涵蓋五大業務板塊。根據集團規劃，混凝土攪拌運輸車和汽車起重機業務將是后續注入的資產。作為本次交易的核心資產——三一重機在收購完成后，將成為公司的全資控股子公司。公司實際控制人梁穩根通過三一集團間接持有公司60.73%的股份；而發行完成后，梁穩根將直接增持公司6000.1071萬股（3.74%），間接持有公司56.27%的股份。
挖掘機主要應用于公路、水利、鐵路、礦山建設的土方作業，這四個行業的需求約占全部需求的70%，而挖掘機在工程建設中承擔了約60%-70%的土方工程。快速發展的國內挖掘機市場有望為三一重機帶來機遇。2005-2008年間，國內挖掘機銷量快速增長，CAGR達到44%。從長期來看，挖掘機的成長空間還來自于其對裝載機的替代作用。
公司發展速度要高于行業平均水平。三一重機憑借自身靈活的管理機制、強大的研發能力和快速的分銷渠道建設，市場占有率不斷提升。銷量由2005年的424臺增長到2008年1-9月的2405臺。2005年-2007年年均增長90.42%，2008年1-9月較2007年全年增長71.79%，遠高于行業銷量的平均增長率。國內挖掘機市場占有率由2005年1.51%上升到2008年1-9月的3.37%，已經成為國內挖掘機市場重要的競爭者之一。
本次《草案》較《預案》進一步提高了盈利預測補償安排。根據《非公開發行股份購買資產之利潤補償協議》，2008年-2011年實現凈利潤將需分別不低于1.456億元、3.8億元、4.5億元和5億元（對應EPS增厚0.09元、0.24元、0.28元、0.31元，按增發后新股本測算）；否則，梁穩根等將補償保證凈利潤與實際盈利的差額。而在《預案》中，其2009-2011年保證凈利潤均為3.8億元。我們認為，此次資產注入有望提振公司未來的業績，而大股東對保證凈利潤也十分有信心，其實質是看好國內挖掘機市場的發展前景。
不過，本次股權收購價格確定為19.8億元，對應于08年動態PE為13.6倍。即使考慮一定的溢價水平，相比目前整個工程機械行業08年動態PE約8.2倍的水平而言，此次收購仍不便宜。但若扣除三一重機今年的證券投資虧損，則其08年的動態PE為9.4倍。若以PB估值，在評估基準日（9月30日），三一重機的賬面凈資產46380.11萬元，對應PB為4.3倍，大大高于行業平均水平。
此次挖掘機資產注入早已列在公司發展規劃之中，也基本符合我們預期。我們維持公司08年、09年EPS分別為1.09元、1.41元的盈利預測。因此，我們維持公司“增持”的投資評級。
風險提示：工程機械行業景氣度風險；關鍵零部件依賴進口的風險；以及管理能力與市場開拓能力面臨的考驗。
